作者：孙菁雄 裴羚竹

【摘要】随着经济全球化和贸易自由化的迅速发展，世界范围内的资金、市场、科技、人才等资源的竞争日趋激烈，完善企业活动的具体细节，打造最佳营商环境已经成为世界发展潮流。“一人一票制”是当前使用最广泛的董事会表决制度，但随着私募股权基金（PE）的快速发展，投资者为了寻求更好的投资保护以及消除因信息不对称产生的投资风险而不得不要求上市公司赋予其指派的董事成员在公司重大决策上拥有一票否决权，这种做法给传统董事会表决制度带来了很大程度地冲击。因此，笔者基于上述背景，在深入分析现行公司法环境下我国私募基金中存在的董事会一票否决权现象，在此基础上提出自己的看法和建议，以期对优化公司内部治理，打造最佳营商环境有所裨益。

【关键词】营商环境 私募股权基金 董事会 一票否决 制度完善

随着全球经济一体化的发展，国际贸易竞争日趋激烈，良好营商环境的建设已经成为世界各国政府和贸易投资者的关注重点。营商环境指企业从登记、设立、运营、变更到终结整个活动过程中经济、政治、社会和法律环境的综合反映。正如世界银行高级副行长兼首席经济学家考什克▪巴苏提出，一个经济体的成败取决于多种变数，很多被企业和营商忽略的具体细节（主要指开办企业的难易度、执行合同的速度与效率、贸易所需的文件等法规）往往是促进经济增长的关键因素，因此不断完善营商环境中的每个环节和细节，打造良好的营商环境是一个国家或地区参与国际竞争的生产力与先决条件，是企业发展的驱动力与吸引力。作为公司的重要机构，董事会制度的完善是公司内部有效治理的关键举措，也是影响营商环境好坏的重要因素。随着PE的迅速发展，投资者为降低投资风险、寻求投资保护，将董事会一票否决权制度引入上市公司，给传统董事会表决制度造成巨大冲击。鉴此，完善董事会一票否决权制度，优化公司内部治理，进而有效提升营商环境迫在眉睫。

“一人一票制”是我国传统董事会制度的重要内容，但随着我国金融行业的不断发展，很多投资人为了提高投资收益、减小投资风险会要求在投资协议中加入一系列保护性条款，其中最常见的就是要求上市公司允许投资者所委派的董事在董事会决策时拥有一票否决权。不过值得一提的是，根据我国当前的实际情况来看，我国法律是否认可一票否定权的存在还要打上一个大大的问号。根据我国现行《公司法》中的有关规定，一般有限责任公司的治理结构是由董事会在充分协商后确定的；一般股份有限公司，特别是一些上市公司，我国证监会有明文规定不得各上市公司在董事会中私设“一票否决权”，如果公司在上市之前已经存在“一票否决权”，则在上市之后必须完全清除。所以不难发现，股份有限公司不得在董事会中设置“一票否决权”，这是我国法律强制性规定的，但有限责任公司则可以根据实际情况来设置董事会表决制度，这种表决制度的设置是带有任意性的。因此本文拟浅析董事会一票否决制度的各种类型及其存在的现实问题，进而提出完善该制度的一些建议。

  一、董事会一票否决权的含义

目前我国法律上并未明确定义上市公司董事会的一票否决权，并且法学界也未对其定义进行一致界定。对于PE而言，董事会一票否决权实际上就是PE董事（以下简称“基金董事”）对于董事会审议的决议仅以其一票反对权便能够达到对该决议完全否决的目的。在我国现行的公司法中，明确指出我国上市公司必须采取“一人一票制”，董事会的所有决议以最终的票数来定，每一名公司董事都有义务进行公平投票，而且每位董事所持有的表决权对其他董事表决权并未有任何影响。因此不难看出一票否决权显然和一人一票制是完全相悖的，前者强调只要有一名董事不支持董事会决议，那么该决议就不得通过。之所以PE会设置一票否决权制度主要是为了确保公司经营者的决策能够令公司每一名董事都满意，这实际上是从充分尊重各个董事权力的角度上出发的，避免公司经营者在未经各董事同意的情况下作出一些有损于公司董事会的决策，从而进一步加强董事会对公司经理层的监督。在实践上PE会在投资协议中和公司董事达成一致约定，即公司董事会的所有决策均需要得到所有基金董事的同意，如果有一名基金董事不同意该决议，则决议不通过。从一些国外PE的实践运营结果来看，最先根据市场惯例私募基金拥有的一般是优先股，凭借这些优先股让私募基金董事得以成为公司优先股董事，这部分董事为了自己的资金安全着想一般会和目标公司达成一致协定，要求该公司董事会的所有决议必须在得到优先股董事许可后方能通过。总的来说，“一票否决权”的主要特征如下：

1．额外表决权，即在“一人一票制”中，每名董事所拥有的表决权利是完全相同的，所以公司董事会决议一般以少数服从多数的规则来决定，但在“一票否决权”中，即便其他所有的董事都表示支持董事会决议，只要一名持有一票否决权的董事不同意，那么董事会决议则不得通过。所以从形式上看，两者虽然都是董事会投票表决来决定董事会决议能通过，但拥有一票否决权的特定董事显然比“一人一票制”中的所有董事更具有表决权，这种情况下传统的上市公司董事会治理结构遭到了颠覆，迫使公司董事会内部权力重新分配。一方面而言，我们可以将一票否决权视为特定董事的额外表决权，它有助于公司董事会提交的决议更加合理化，也能够督促其他董事更加充分、负责地来进行董事会审议的准备；另一方面，这种凌驾于其他董事之上的额外表决权也可能出现“一人专断”的情况，一旦这种权利没有得到正当使用，极有可能导致公司和其债权人利益遭到侵害。

2．行使场合的局限性。董事会的运作实际上是以集体为主导，并非以某个人的名义来进行公司管理的。这就意味着对于公司而言董事会是一个拥有至高无上权力的团体，但每个董事会成员并不拥有对公司进行单独管理的权力。既然董事会是一个整体，其行使权力时必须以集体的名义，所以基金董事所拥有的一票否决权也只能在董事会内行使，没有董事会，基金董事所有的一票否决权也无法得到发挥。

3．只能用于否决董事会决议。一般的表决权均由“弃权”、“反对”和“赞成”这三种形态组成，但是一票否决权则不同，它只能用于否决董事会决议，即便是拥有一票否决权的基金董事同意了董事会决议，但是其他董事并不同意，则董事会决议也不得通过；但是如果基金董事否决了董事会决议，即便是其他所有的董事均赞成该决议，该决议亦不得通过。不过值得一提的是，在实际情况中，考虑到基金董事一票否决权的重要性，其权能也并不仅仅只限于否决。

根据上述特征不难发现，一票否决权实际上是公司基金董事对董事会决议的一种额外控制权，而该权力也是PE对于企业投资风险的重要控制方式，它对公司稳健运营起到了极其重要的作用。但另一方面，如果一票否决权没有得到正当行使，极有可能造成董事会内部分裂，这也是为什么我国现行公司法中并未赋予上市公司设立一票否决权制度的重要原因。

  二、董事会一票否决权的类型

正是由于私法自治原则，所以在司法实践中出现了多种类型的董事会一票否决权，这也使得国内外学者对各种类别的一票否决权进行了详细的类别划分。总的来说，当前在上市公司中存在最多的三种一票否决权如下：

1．类别董事表决权。它在当前美国使用极其广泛，是PE为了能够得到公司董事会额外表决权的一种重要模式。一般情况下，PE会向其所投资的公司索要一部分优先股，然后成为该公司的优先股董事，同时要求公司优先股股东拥有一票否决权，而其他股东则只能持有普通股，并且不享有一票否决权。当公司董事会商议某项决议时，拥有一票否决权的董事能够直接决定该决议能否通过，即无论其他董事是否通过该决议，只要优先股董事不通过该决议，则这一决议就不得通过。如果公司有多名优先股董事，那么就需要根据具体的公司章程来启动表决程序。

但是我国现行的公司法内并未对优先股制度进行任何说明，而且在法律上也没有认可这一制度，所以各公司能否设置优先股在法律上是存在疑问的，所以若PE在实际情况中想要得到被投资公司的优先股并成为优先股董事，一般需要通过我国境外的投资平台，从而不受制于我国法律的约束。其常见做法是我国投资者利用境外金融平台设立一个对优先股制度认可的公司，然后通过收购的方式将该公司收入旗下，PE再将其资金投入到该公司中获得其优先股并成为优先股董事，然后达到在我国境内经营的目的。而且利用境外投资平台PE能够不受制于我国法律的约束，并且能够在境外证券交易所中上市。若公司没有在境外市场中上市的打算，则也应选择在境外投资，利用一系列方式来得到被投资公司的一票否决权会更容易。

2．绝对多数表决权。对于有限责任公司而言，公司章程是决定其董事会表决机制的核心，在很多公司的公司章程中都有设置绝对多数表决权，即董事会决议的通过与否由大多数董事会成员共同决定。在这种模式下，私募基金想要控制被投资公司的经营行为就必须要得到大部分公司其他董事会成员的认可，有时需要75%的董事会成员同意，有时甚至需要全体董事均同意。其实从本质上而言，不管是绝对多数制还是分类表决制，这些制度存在的主要目的都是确保公司投资者的利益不受侵害，保证公司得以顺利发展。

3．投资者指定董事同意权。投资者指定董事的同意权（下文简称“基金董事同意权”）也是一票否决权的一种，它对绝对多数表决权和类别董事表决权的优点进行了整合，从而具有了如下特殊之处：一方面，它在指定董事具有类别董事权时不用以类别股份制度为跳板；另一方面，其董事会表决安排要比绝对多数表决严格的多，只有得到私募基金指定董事的允许才能做出某种特定决议。故而，在绝对多数表决制框架下，董事会上所有董事都拥有一样的表决权，但其中任何董事的投票权可能会因为其获得的赞成票比较多而占优势；而在基金董事会享有同意权的基础上，此董事基于特定董事会决议获得了额外的权力，故而拥有了否决其他董事表决权的资格。

总体而言，PE与被投资公司、创始人最终的博弈结果直接决定了其获得董事会一票否决权的条件，其中博弈结果与资本市场的直接融资情况、银行间直接融资情况等融资市场环境有着显著的相关性。   

  三、董事会一票否决权存在的现实问题

我国《公司法》第一百一十一条关于股份公司董事会议事规则规定，董事会会议在董事出席人数低于半数时不得开展，只有经全体董事半数通过的决议才生效，董事会实行一人一票表决制度。根据该条规定，以及证监会的相应态度，股份公司章程不能设置董事差别投票权，这个判断在实务界基本没有争议。而对于有限公司，根据我国《公司法》第四十八条第一款规定，除法律作出特殊要求，默认由公司章程规定董事会的议事方式和表决程序。所以，PE在有限公司章程中设置董事会一票否决权制度又为实务界的普遍操作方式。但事实上，这种操作基于其效力不确定性又存在以下现实问题：

1、工商登记管理机关对载有“董事会一票否决权”的章程不予备案。实践当中，很多地方的工商行政管理部门对载有“董事会一票否决权”条款的公司章程直接拒绝予以备案。也有的工商行政管理部门，虽然对各种个性化章程都可以备案，但会要求章程中载有特定的“保留条款”，比如，北京市工商行政管理局在其《有限责任公司设立登记一次性告知单》规定，章程中要注明“本章程与法律内容相冲突的，以法律法规为准”的条款。这就意味着虽然公司章程能够备案，但并不保证“董事会一票否决权”条款一定有效。任何时候当事人对此提出异议，都可以起诉到法院要求法院认定其效力。

2、“董事会一票否决权”章程条款被法院认定无效。司法实践中对公司章程条款效力的认定有两种做法，一种是在公司决议无效确认诉讼中附带审查相关公司章程条款的效力，比如上海市第二中级人民法院审理的曾奕与上海产联电气科技有限公司公司决议撤销纠纷案。另一种是专门对公司章程条款提起的确认无效之诉，如《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国公司法〉若干问题的规定（四）》（征求意见稿）第二十九条规定，股东的股权因有限责任公司章程条款的限制而无法顺利转让的，股东请求确认该条款无效的，应予支持。因此，无论法院采用何种方式开展对“董事会一票否决权”条款的司法审查，都有可能产生认定该条款违背有限公司董事会法定“一人一票制”而无效的裁判风险。

3、“董事会一票否决权”章程条款被认定无效的法律后果。章程条款被确认无效后，股东会可以按章程修订程序制定新的条款，在新条款重新制定之前，以公司法的规定填补无效条款留下的空白。基于无效条款所作的决议，同时违反法律规定的，为无效决议，并不违反法律规定的，为可撤销决议。

因此，“董事会一票否决权”章程条款的效力风险不容忽视，一旦这种章程条款被法院认定无效，原来主张采用这种章程条款的一方将会陷入被动，而且很难补救，因为重新协商修订章程的可能性很低。

四、董事会一票否决权的制度完善

随着PE的不断发展，董事会一票否决权制度已在股权融资实践中全面铺开。如果否定董事会一票否决权的效力，很有可能对PE这一行业造成不可估量的损失，会使得企业在融资问题上变得更加被动。如果不尽快采用某种监管手段遏制董事会一票否决制度的过度发展，那么公司法的治理制度又会面临重重挑战。面对此种情形，当务之急就是尽快推出一款能够限制董事会一票否决权的法条，具体来说，就是在允许董事会一票否决权存在的基础上，规范董事会一票否决权的运作，使之在合理范围得到运用，下文将对董事会一票否决制的完善进行论述。

（一）明确董事会一票否决权的合法性边界

目前学者们就如何衡量董事会一票否决权的合法性问题达成一致看法和观点。有些学者认为，董事会“一人一票制”的表决制度由来已久，一票否决权的出现无疑是与之相冲突的。这一观点以公司法为立足点，对一票否决权的合法性予以了否定，然而这一观点比较片面，因为其并未对公司法规范的性质予以考虑。实践中，我国证监会也不允许上市公司董事会实行一票否决制度，就这一举措来看，一票否决权不适用于公众公司的董事会。 之所以会做出这样的决定，是出于保护中小投资者以及维护群众经济利益的考虑，如果任由董事会进行一票否决权的安排，那么内部人就有可能与个别股东勾结，利用额外的表决权牟取不当利得，这显然会对广大投资者的利益造成侵害。对于董事会是否应该设置一票否决权，理论和实践界各有自己的看法，但是最终都未能形成一套标准的判断标准，并以之为依据构建相应的法律体系。我们应该立足于公司法的规范属性来衡量董事会一票否决权的合法性，具体来说，就是要弄清楚公司法中涉及董事会表决制度的条款究竟是强制性规范亦或是任意性规范。就我国公司法中的任意性规范而言，其中包含了关于有限责任公司的董事会表决制度的条款，由此可得知，有限责任公司的股东可以在公司章程中设置有别于司法条款的董事会表决制度规定，其中就包括了一票否决权的设置。但需要一提的是，公司法中的强制性规范包含了董事会表决制度的相关条款，因此股份有限公司情形与有限责任公司恰恰相反，股东不得将有别于法律条款的规定写入公司章程中，公司法这一有关董事会一票否决权的规定与我国证监会的态度是完全一致的。

故而，一定要立足于公司法规范的性质来判断我国司法制度框架下董事会一票否决权的合法性，但是，换个角度思考的话，我国公司法赋予了有限责任公司较宽的自治空间，其根据公司类型对公司法条款的性质进行了划分，这也就是公司法中有关责任公司授权性条款较多的原因；相比之下，公司法中有很多条款都干预着股份有限公司，这些条款均具有强行性。从本质上看，此标准实际上也有很多漏洞，比如股份有限公司中很多公司也具有封闭性，公众公司不包含在内，故而，有学者认为应该将公司划分为公众公司和封闭公司两种类型来进行分析和研究。这些学者认为，过去有关有限责任公司的规定都适用于包括非上市非公众的股份公司和有限责任公司，而股份有限公司的规范则适用于包括非上市公众公司和上市公司在内的公众公司。这样一来，非上市非公众股份公司也被纳入了董事会一票否决权的适用范围，但从深层次来看，一个公司不可能一直是公众性公司或封闭性公司，当公司规模扩大到一定程度时，其自然会蜕变为非公众公司。PE所投资的公司基本上都处于封闭阶段，其目的就是通过投资，使封闭公司壮大成为公众公司，实现投资变现。但是公众公司的董事会是不能设置一票否决权的，所以，蜕变为公众公司的封闭公司也应该遵守此规范。   

（二）立法上类型化董事会一票否决权

国内外PE运作过程中会出现“绝对多数表决权”、“类别董事表决权”、“投资者指定董事的同意权”这三种董事会一票否决权，这足以说明其类型是具有多样性特征的。这一方面充分说明了私募资本市场的创新能力在私法自治下得到了充分的体现；也从侧面说明了立法导向的缺失是PE运作中交易成本居高不下的原因之一。故而需要从立法的角度实现其类型化，对董事会一票否决权的运作进行规范，这样才能控制交易成本。比较可行的举措就是从立法上允许封闭公司设置董事会一票否决权，同时对一票否决权的类型予以明确。

但是，国际上承认董事会一票否决权的做法就是针对董事会表决制度出台若干示范性条款，除此之外，再无其他明确的规定，也就是说，股东有权另行设置董事会表决制度。由此可知，即便我国司法目前尚不具备类型化董事会一票否决权的条件，但也可以参考国际通行做法，采用针对董事会表决制度提供规范性条款的曲线手段，间接赋予股东设置董事会一票否决权的权力。不仅如此，就算我国司法承认了董事会一票否决权制度，也只能将其相关规定作为示范性条款，不能强制推行。实践中应该由投资者决定如何设置，以及设置与否。总的来说，从立法的角度对董事会一票否决权进行类型化具有以下两个方面的作用：一方面是以示范性条款作为依托，使投资者在设置一票否决权的过程中无需再支出过多的费用；另一方面是满足投资者对示范性条款的需求。

（三）限制董事会一票否决权的适用空间

从一票否决权的适用空间而言，有对其进行限制的必要性。首先，限制董事会一票否决权的适用空间，是对公司治理结构进行制衡的必由之路，公司法框架下的公司治理结构可能会因为一票否决权发展速度过快而被摧毁殆尽。其次，资本自由度得以维持的前提条件就是对董事会一票否决权加以限制，表决权与资本的均衡就是资本自由的表现，任由董事会一票否决权发展显然会打破这种均衡。最后，要进一步推动私募资本市场的进步，就要由国家出面适度干预私法自治，而其中最具代表性的举措就是对董事会一票否决权进行适当的限制。我国可以通过以下方法对董事会一票否决权的适用空间加以限制：

其一，就公司类型的层面来看，应该作出董事会一票否决权仅适用于封闭公司的规定。一方面，进行限制是一种尊重私法自治精神的做法，而且也不与董事会一票否决权的合法性相冲突，体现出了国家监管各类公司的针对性；另一方面，这一做法与我国监管当局的态度不谋而合，与实践方向一致。

其二，应该严格控制董事会一票否决权的权力边界，确保其不超出董事会自治范畴。公司法要求股东与董事会的权力分离，董事会作为实现一票否决权的主要场所，自然应该立足于董事会自治事项来对其权力边界予以适当的控制。实践中有的投资者甚至在股东治理事项上也设置了董事会一票否决权。比如：股东会无权审议约定基金董事否决的增资方案，这就是股东治理领域也设置了董事一票否决权的一种表现。所以，只有从董事会自治范围内对董事会一票否决权的权力边界加以限制，才能真正实现董事会与股东的分权。

五、结语

董事会一票否决权制度是PE运作模式下的产物，是国外PE投资者对其运作模式的一次大胆创新，这一制度的落实对投资者合法权益起到了很好的保障作用，同时也加强了企业运营中的经济、法律环境。就我国大部分企业融资难的现状而言，开发私募融资途径已是必由之路，但是由于配套法的缺失，导致PE难以根植于我国，无法发挥其保障投资者和中小企业的作用。在营造良好营商环境的视野下，不断完善董事会一票否决权制度，有助于完善公司治理，激发我国市场经济的活力。鉴于此，我国已经开始学习和引入国外的先进理念、经验和制度，但受国情的影响，董事会一票否决权的运作依然面临着重重挑战。因此，在考虑董事会一票否决权各方面的基础上，尽快从立法的角度限制董事会一票否决权的设置，这样才能为私募融资行业创造一个理想的发展氛围。

参考文献

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